Анализ Circle IPO: рост потенциала за низкой процентной ставкой
На этапе ускоренного очищения отрасли Circle выбирает выйти на биржу, за этим скрывается казалось бы противоречивая, но полная воображения история — чистая процентная ставка продолжает снижаться, но при этом скрывает огромный потенциал роста. С одной стороны, у нее высокая прозрачность, сильная соблюдаемость нормативных требований и стабильный резервный доход; с другой стороны, ее прибыльность выглядит удивительно "умеренной" — в 2024 году чистая процентная ставка составит всего 9.3%. Эта кажущаяся "неэффективность" не является следствием провала бизнес-модели, а наоборот, раскрывает более глубокую логику роста: на фоне постепенного исчезновения высоких процентных ставок и сложной структуры распределительных затрат Circle строит высокомасштабируемую, соответствующую нормативным требованиям инфраструктуру стейблкоинов, а ее прибыль стратегически "реинвестируется" в повышение доли рынка и регуляторные активы. В этой статье будет рассмотрен семилетний путь выхода Circle на биржу, от корпоративного управления и бизнес-структуры до модели доходности, чтобы углубленно проанализировать ее потенциал роста и капитализацию "за низкой чистой процентной ставкой".
1. Семилетний марафон上市: История эволюции регулирования криптовалют
1.1 Парадигмальный переход трехкратной капитализации (2018-2025)
上市征程 Circle является живым примером динамичной борьбы между крипто-компаниями и регуляторными рамками. Первичное публичное размещение акций (IPO) в 2018 году произошло в период неопределенности, связанной с определением характеристик криптовалют Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC). В то время компания сформировала «платежи + торговля» с помощью приобретения одной из бирж и привлекла финансирование в размере 110 миллионов долларов от нескольких учреждений, но вопросы регуляторов о соответствии деятельности биржи и внезапный удар медвежьего рынка привели к падению оценки с 3 миллиардов долларов на 75% до 750 миллионов долларов, что выявило уязвимость бизнес-модели ранних крипто-компаний.
Попытка SPAC в 2021 году выявила ограничения мышления о регуляторном арбитраже. Несмотря на то, что слияние с Concord Acquisition Corp позволяет избежать строгой проверки традиционного IPO, вопросы SEC о бухгалтерском учете стейблкоинов затрагивают суть дела — требуя от Circle доказать, что USDC не должен классифицироваться как ценная бумага. Этот регуляторный вызов привел к срыву сделки, но неожиданно способствовал ключевой трансформации компании: продаже некорректных активов и установлению стратегического фокуса на "стейблкоин как услугу". С этого момента и до сегодня, Circle полностью сосредоточилась на построении соблюдения норм для USDC и активно подает заявки на получение регуляторных лицензий в нескольких странах.
Выбор IPO в 2025 году знаменует собой зрелость пути капитализации криптовалютных компаний. Листинг на Нью-Йоркской фондовой бирже требует не только выполнения полного набора требований раскрытия информации по Регламенту S-K, но и прохождения аудита внутреннего контроля в соответствии с Законом Сарбейнса-Оксли. Стоит отметить, что в документе S-1 впервые подробно раскрыта механика управления резервами: из активов на сумму около 32 миллиардов долларов 85% размещены через фонд резервов Circle Reserve Fund в соглашениях обратного РЕПО на ночь, а 15% хранятся в системно важных финансовых учреждениях, таких как Банк Нью-Йорка Меллон. Эта прозрачная операция фактически создает эквивалентную регулирующую структуру по сравнению с традиционными денежными рыночными фондами.
1.2 Сотрудничество с одной из торговых платформ: от совместного строительства экосистемы до тонких отношений
Еще в момент запуска USDC обе стороны сотрудничали через альянс Centre. Когда в 2018 году был основан альянс Centre, одна из торговых платформ владела 50% акций и быстро открыла рынок благодаря модели "технологического выхода на трафик". Согласно документам IPO Circle, раскрытым в 2023 году, он приобрел оставшиеся 50% акций Центр Консорциума у одной из торговых платформ за 210 миллионов долларов в акциях, а также была пересмотрена схема распределения доходов от USDC.
Текущие условия распределения являются условиями динамической игры. Согласно раскрытию S-1, обе стороны распределяют доходы от резервов USDC в определенной пропорции, причем пропорция распределения связана с количеством USDC, предоставляемого определенной торговой платформой. Из открытых данных известно, что в 2024 году эта платформа будет владеть примерно 20% от общего обращения USDC. Эта торговая платформа, обладая долей поставок в 20%, забирает около 55% доходов от резервов, что создает некоторые риски для Circle: когда USDC расширяется за пределы ее экосистемы, предельные издержки будут не линейно расти.
2. Управление резервами USDC и структура акционерного капитала и собственности
2.1 Управление резервами по уровням
Управление резервами USDC демонстрирует явные признаки "слоистой ликвидности":
Наличные (15%): хранятся в банке Нью-Йорка Меллон и других GSIB, используются для реагирования на неожиданные выкупы
Резервный фонд (85%): распределение через Circle Reserve Fund, управляемый определенной управляющей компанией
С 2023 года резервы USDC ограничиваются наличными средствами на банковских счетах и резервным фондом Circle, а их портфель в основном состоит из государственных облигаций США с остаточным сроком менее трех месяцев и соглашений о репо с государственными облигациями США на ночь. Средневзвешенный срок погашения портфеля в долларах не превышает 60 дней, а средневзвешенный срок дюрации в долларах не превышает 120 дней.
2.2 Классификация акций и многоуровневое управление
Согласно поданному в SEC документу S-1, после上市 Circle будет использовать трехуровневую структуру акционерного капитала:
Акции класса A: Обыкновенные акции, выпущенные в процессе IPO, каждая акция имеет одно голосующее право;
Акции класса B: принадлежат соучредителям Джереми Аллеиру и Патрику Шону Невиллу, каждая акция имеет пять голосов, но общий лимит голосов ограничен 30%, что обеспечивает контроль над принятием решений ядром основателей даже после выхода компании на рынок;
Акции класса C: без права голоса, могут быть конвертированы при определенных условиях, чтобы обеспечить соответствие структуры корпоративного управления правилам Нью-Йоркской фондовой биржи.
Структура акционеров направлена на балансировку финансирования на открытом рынке и стабильности долгосрочной стратегии компании, одновременно обеспечивая контроль исполнительной команды над ключевыми решениями.
2.3 Распределение акций среди руководства и учреждений
В документе S-1 раскрыто, что команда руководителей владеет значительной долей акций, а также несколько известных венчурных фондов и институциональных инвесторов имеют более 5% акций, эти учреждения в совокупности владеют более 130 миллионов акций. IPO с оценкой 50 миллиардов может принести им значительную прибыль.
3. Модель прибыли и разбор доходов
3.1 Модель доходности и операционные показатели
Источник дохода: доход от резервов является основным источником дохода Circle, каждая монета USDC поддерживается эквивалентом долларов, вложенные резервные активы в основном включают краткосрочные государственные облигации США и соглашения обратного выкупа, получая стабильный процентный доход в периоды высокой процентной ставки. Согласно данным S-1, общий доход в 2024 году составит 1,68 миллиарда долларов, из которых 99% (около 1,661 миллиарда долларов) поступает от резервных доходов.
Распределение с партнерами: Соглашение о сотрудничестве с одной торговой платформой предусматривает, что платформа получает 50% резервного дохода в зависимости от количества удерживаемых USDC, что приводит к относительно низкому доходу, принадлежащему Circle, и снижению показателя чистой прибыли. Хотя этот коэффициент распределения негативно сказывается на прибыли, он также является необходимой ценой для совместного создания экосистемы Circle с партнерами и содействия широкому применению USDC.
Прочие доходы: кроме резервных процентных ставок, Circle также увеличивает доход через корпоративные услуги, бизнес по выпуску USDC, трансакционные сборы и другие способы, но вклад невелик, составив всего 15,16 миллиона долларов.
3.2 Парадокс роста доходов и сокращения прибыли (2022-2024)
За поверхностными противоречиями скрываются структурные причины:
Конвергенция от многогранного к одноядерному: с 2022 по 2024 год общий доход Circle вырос с 772 миллионов долларов до 1,676 миллиарда долларов, среднегодовой темп роста составил 47,5%. При этом доход от резервов стал самым основным источником дохода компании, доля дохода увеличилась с 95,3% в 2022 году до 99,1% в 2024 году. Это повышение концентрации отражает успешное внедрение стратегии "стабильные монеты как услуга", но также означает, что зависимость компании от изменений макроэкономических процентных ставок значительно возросла.
Резкий рост распределительных расходов сжимает валовую прибыль: Расходы Circle на распределение и транзакции значительно увеличились за три года, с 287 миллионов долларов США в 2022 году до 1,01 миллиарда долларов США в 2024 году, что составляет рост на 253%. Эти расходы в основном направлены на эмиссию, выкуп и расходы на систему расчетов и платежей USDC, и с увеличением объема обращения USDC эти расходы также жестко растут.
Поскольку такие затраты не могут быть значительно сокращены, валовая маржа Circle резко упала с 62,8% в 2022 году до 39,7% в 2024 году. Это отражает то, что хотя модель стабильной монеты ToB обладает преимуществом масштаба, она столкнется с системным риском сжатия прибыли в период снижения процентных ставок.
Прибыльность достигла уровня безубыточности, но рост замедляется: Circle официально вышла на прибыль в 2023 году, чистая прибыль составила 268 миллионов долларов, чистая маржа составила 18,45%. Хотя в 2024 году остается тенденция к получению прибыли, после вычета операционных расходов и налогов располагаемый доход составил всего 101,251,000 долларов, добавив 54,416,000 долларов неоперационной прибыли, чистая прибыль составила 155 миллионов долларов, но чистая маржа уже снизилась до 9,28%, что примерно вдвое меньше по сравнению с прошлым годом.
Жесткость затрат: стоит обратить внимание на то, что в 2024 году компания вложит 137 миллионов долларов в общие административные расходы (General & Administrative), что на 37,1% больше по сравнению с прошлым годом, увеличиваясь третий год подряд. В сочетании с раскрытой информацией в S-1, эти расходы в основном направлены на получение лицензий по всему миру, аудит, расширение команды по соблюдению юридических норм и т.д., что подтверждает жесткость затрат, вызванную стратегией "приоритета соблюдения".
В целом, Circle в 2022 году полностью избавилась от "нарратива биржи", в 2023 году достигла точки безубыточности, а в 2024 году успешно сохранила прибыль, но темпы роста замедлились, её финансовая структура постепенно сближается с традиционными финансовыми учреждениями.
Однако его высокая зависимость от процентных ставок по государственным облигациям США и структуры доходов от объемов торговли также означает, что в случае снижения процентной ставки или замедления роста USDC это напрямую повлияет на его прибыль. В будущем Circle необходимо поддерживать устойчивую прибыльность, стремясь к более стабильному балансу между "снижением затрат" и "увеличением объема".
Глубинное противоречие заключается в недостатках бизнес-модели: когда свойства USDC как "кросс-чейн актива" усиливаются (объем торгов на блокчейне в 2024 году составит 20 триллионов долларов), его мультипликативный эффект на валюту, наоборот, ослабляет прибыльность эмитента. Это аналогично проблемам традиционного банковского сектора.
3.3 Низкая процентная ставка и рост потенциала
Несмотря на то, что чистая процентная ставка Circle продолжает находиться под давлением из-за высоких затрат на распределение и соблюдение нормативных требований (чистая прибыль в 2024 году составит лишь 9,3%, что на 42% ниже по сравнению с прошлым годом), в его бизнес-модели и финансовых данных все еще скрыто множество факторов роста.
Увеличение объема обращения продолжает стимулировать стабильный рост доходов от резервов:
Согласно данным определенной платформы, по состоянию на начало апреля 2025 года рыночная капитализация USDC превысила 60 миллиардов долларов, уступая лишь одной стабильной монете с капитализацией 144,4 миллиарда долларов; к концу 2024 года доля рынка USDC возросла до 26%. С другой стороны, в 2025 году рост рыночной капитализации USDC по-прежнему сохраняет сильные темпы. В 2025 году рыночная капитализация USDC увеличилась на 16 миллиардов долларов. Учитывая, что в 2020 году ее капитализация была менее 1 миллиарда долларов, совокупный годовой темп роста (CAGR) с 2020 по апрель 2025 года составил 89,7%. Даже если в оставшиеся 8 месяцев темпы роста USDC замедлятся, его капитализация к концу года все равно ожидается на уровне 90 миллиардов долларов, а CAGR возрастет до 160,5%. Несмотря на то, что резервные доходы высоко чувствительны к процентной ставке, низкие процентные ставки могут стимулировать спрос на USDC, а сильная масштабная экспансия может частично компенсировать риски снижения процентных ставок.
Структурная оптимизация затрат на дистрибуцию: несмотря на высокие отчисления в 2024 году определенной торговой платформе, эти затраты имеют нелинейную связь с ростом объема торговли. Например, сотрудничество с одной крупной биржей обошлось в 60,25 миллиона долларов в виде единовременной оплаты, что позволило увеличить объем предложения USDC на платформе с 1 миллиарда до 4 миллиардов долларов, а стоимость привлечения клиентов значительно ниже, чем у определенной торговой платформы. В сочетании с планом сотрудничества Circle с этой крупной биржей, представленным в документе S-1, можно ожидать, что Circle достигнет роста капитализации с меньшими затратами.
Консервативная оценка не учитывает рыночную дефицитность: оценка IPO Circle составляет от 4 до 5 миллиардов долларов, основанная на скорректированной чистой прибыли в 200 миллионов долларов, P/E находится в диапазоне от 20 до 25. Это близко к некоторым традиционным платежным компаниям и, похоже, отражает рыночное восприятие его "низкозростного стабильного дохода", однако эта оценочная система пока не учитывает его уникальную ценность как единственного актива стабильной монеты на фондовом рынке США, уникальные активы в специализированных сегментах обычно получают оценочное преимущество.
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
14 Лайков
Награда
14
5
Поделиться
комментарий
0/400
ConsensusDissenter
· 19ч назад
Прибыль — это что? Регулирование — вот что главное.
Посмотреть ОригиналОтветить0
TrustlessMaximalist
· 20ч назад
Только 9,3% и уже上市? Это надежно?
Посмотреть ОригиналОтветить0
token_therapist
· 20ч назад
Соответствие немного дорого, о́.
Посмотреть ОригиналОтветить0
VirtualRichDream
· 20ч назад
Зарабатывать мало и думать о выходе на рынок? Ещё и хочешь Клиповые купоны, да!
Анализ IPO Circle: потенциал роста стейблкоинов за низкой чистой прибылью
Анализ Circle IPO: рост потенциала за низкой процентной ставкой
На этапе ускоренного очищения отрасли Circle выбирает выйти на биржу, за этим скрывается казалось бы противоречивая, но полная воображения история — чистая процентная ставка продолжает снижаться, но при этом скрывает огромный потенциал роста. С одной стороны, у нее высокая прозрачность, сильная соблюдаемость нормативных требований и стабильный резервный доход; с другой стороны, ее прибыльность выглядит удивительно "умеренной" — в 2024 году чистая процентная ставка составит всего 9.3%. Эта кажущаяся "неэффективность" не является следствием провала бизнес-модели, а наоборот, раскрывает более глубокую логику роста: на фоне постепенного исчезновения высоких процентных ставок и сложной структуры распределительных затрат Circle строит высокомасштабируемую, соответствующую нормативным требованиям инфраструктуру стейблкоинов, а ее прибыль стратегически "реинвестируется" в повышение доли рынка и регуляторные активы. В этой статье будет рассмотрен семилетний путь выхода Circle на биржу, от корпоративного управления и бизнес-структуры до модели доходности, чтобы углубленно проанализировать ее потенциал роста и капитализацию "за низкой чистой процентной ставкой".
1. Семилетний марафон上市: История эволюции регулирования криптовалют
1.1 Парадигмальный переход трехкратной капитализации (2018-2025)
上市征程 Circle является живым примером динамичной борьбы между крипто-компаниями и регуляторными рамками. Первичное публичное размещение акций (IPO) в 2018 году произошло в период неопределенности, связанной с определением характеристик криптовалют Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC). В то время компания сформировала «платежи + торговля» с помощью приобретения одной из бирж и привлекла финансирование в размере 110 миллионов долларов от нескольких учреждений, но вопросы регуляторов о соответствии деятельности биржи и внезапный удар медвежьего рынка привели к падению оценки с 3 миллиардов долларов на 75% до 750 миллионов долларов, что выявило уязвимость бизнес-модели ранних крипто-компаний.
Попытка SPAC в 2021 году выявила ограничения мышления о регуляторном арбитраже. Несмотря на то, что слияние с Concord Acquisition Corp позволяет избежать строгой проверки традиционного IPO, вопросы SEC о бухгалтерском учете стейблкоинов затрагивают суть дела — требуя от Circle доказать, что USDC не должен классифицироваться как ценная бумага. Этот регуляторный вызов привел к срыву сделки, но неожиданно способствовал ключевой трансформации компании: продаже некорректных активов и установлению стратегического фокуса на "стейблкоин как услугу". С этого момента и до сегодня, Circle полностью сосредоточилась на построении соблюдения норм для USDC и активно подает заявки на получение регуляторных лицензий в нескольких странах.
Выбор IPO в 2025 году знаменует собой зрелость пути капитализации криптовалютных компаний. Листинг на Нью-Йоркской фондовой бирже требует не только выполнения полного набора требований раскрытия информации по Регламенту S-K, но и прохождения аудита внутреннего контроля в соответствии с Законом Сарбейнса-Оксли. Стоит отметить, что в документе S-1 впервые подробно раскрыта механика управления резервами: из активов на сумму около 32 миллиардов долларов 85% размещены через фонд резервов Circle Reserve Fund в соглашениях обратного РЕПО на ночь, а 15% хранятся в системно важных финансовых учреждениях, таких как Банк Нью-Йорка Меллон. Эта прозрачная операция фактически создает эквивалентную регулирующую структуру по сравнению с традиционными денежными рыночными фондами.
1.2 Сотрудничество с одной из торговых платформ: от совместного строительства экосистемы до тонких отношений
Еще в момент запуска USDC обе стороны сотрудничали через альянс Centre. Когда в 2018 году был основан альянс Centre, одна из торговых платформ владела 50% акций и быстро открыла рынок благодаря модели "технологического выхода на трафик". Согласно документам IPO Circle, раскрытым в 2023 году, он приобрел оставшиеся 50% акций Центр Консорциума у одной из торговых платформ за 210 миллионов долларов в акциях, а также была пересмотрена схема распределения доходов от USDC.
Текущие условия распределения являются условиями динамической игры. Согласно раскрытию S-1, обе стороны распределяют доходы от резервов USDC в определенной пропорции, причем пропорция распределения связана с количеством USDC, предоставляемого определенной торговой платформой. Из открытых данных известно, что в 2024 году эта платформа будет владеть примерно 20% от общего обращения USDC. Эта торговая платформа, обладая долей поставок в 20%, забирает около 55% доходов от резервов, что создает некоторые риски для Circle: когда USDC расширяется за пределы ее экосистемы, предельные издержки будут не линейно расти.
2. Управление резервами USDC и структура акционерного капитала и собственности
2.1 Управление резервами по уровням
Управление резервами USDC демонстрирует явные признаки "слоистой ликвидности":
С 2023 года резервы USDC ограничиваются наличными средствами на банковских счетах и резервным фондом Circle, а их портфель в основном состоит из государственных облигаций США с остаточным сроком менее трех месяцев и соглашений о репо с государственными облигациями США на ночь. Средневзвешенный срок погашения портфеля в долларах не превышает 60 дней, а средневзвешенный срок дюрации в долларах не превышает 120 дней.
2.2 Классификация акций и многоуровневое управление
Согласно поданному в SEC документу S-1, после上市 Circle будет использовать трехуровневую структуру акционерного капитала:
Структура акционеров направлена на балансировку финансирования на открытом рынке и стабильности долгосрочной стратегии компании, одновременно обеспечивая контроль исполнительной команды над ключевыми решениями.
2.3 Распределение акций среди руководства и учреждений
В документе S-1 раскрыто, что команда руководителей владеет значительной долей акций, а также несколько известных венчурных фондов и институциональных инвесторов имеют более 5% акций, эти учреждения в совокупности владеют более 130 миллионов акций. IPO с оценкой 50 миллиардов может принести им значительную прибыль.
3. Модель прибыли и разбор доходов
3.1 Модель доходности и операционные показатели
3.2 Парадокс роста доходов и сокращения прибыли (2022-2024)
За поверхностными противоречиями скрываются структурные причины:
В целом, Circle в 2022 году полностью избавилась от "нарратива биржи", в 2023 году достигла точки безубыточности, а в 2024 году успешно сохранила прибыль, но темпы роста замедлились, её финансовая структура постепенно сближается с традиционными финансовыми учреждениями.
Однако его высокая зависимость от процентных ставок по государственным облигациям США и структуры доходов от объемов торговли также означает, что в случае снижения процентной ставки или замедления роста USDC это напрямую повлияет на его прибыль. В будущем Circle необходимо поддерживать устойчивую прибыльность, стремясь к более стабильному балансу между "снижением затрат" и "увеличением объема".
Глубинное противоречие заключается в недостатках бизнес-модели: когда свойства USDC как "кросс-чейн актива" усиливаются (объем торгов на блокчейне в 2024 году составит 20 триллионов долларов), его мультипликативный эффект на валюту, наоборот, ослабляет прибыльность эмитента. Это аналогично проблемам традиционного банковского сектора.
3.3 Низкая процентная ставка и рост потенциала
Несмотря на то, что чистая процентная ставка Circle продолжает находиться под давлением из-за высоких затрат на распределение и соблюдение нормативных требований (чистая прибыль в 2024 году составит лишь 9,3%, что на 42% ниже по сравнению с прошлым годом), в его бизнес-модели и финансовых данных все еще скрыто множество факторов роста.
Увеличение объема обращения продолжает стимулировать стабильный рост доходов от резервов:
Согласно данным определенной платформы, по состоянию на начало апреля 2025 года рыночная капитализация USDC превысила 60 миллиардов долларов, уступая лишь одной стабильной монете с капитализацией 144,4 миллиарда долларов; к концу 2024 года доля рынка USDC возросла до 26%. С другой стороны, в 2025 году рост рыночной капитализации USDC по-прежнему сохраняет сильные темпы. В 2025 году рыночная капитализация USDC увеличилась на 16 миллиардов долларов. Учитывая, что в 2020 году ее капитализация была менее 1 миллиарда долларов, совокупный годовой темп роста (CAGR) с 2020 по апрель 2025 года составил 89,7%. Даже если в оставшиеся 8 месяцев темпы роста USDC замедлятся, его капитализация к концу года все равно ожидается на уровне 90 миллиардов долларов, а CAGR возрастет до 160,5%. Несмотря на то, что резервные доходы высоко чувствительны к процентной ставке, низкие процентные ставки могут стимулировать спрос на USDC, а сильная масштабная экспансия может частично компенсировать риски снижения процентных ставок.
Структурная оптимизация затрат на дистрибуцию: несмотря на высокие отчисления в 2024 году определенной торговой платформе, эти затраты имеют нелинейную связь с ростом объема торговли. Например, сотрудничество с одной крупной биржей обошлось в 60,25 миллиона долларов в виде единовременной оплаты, что позволило увеличить объем предложения USDC на платформе с 1 миллиарда до 4 миллиардов долларов, а стоимость привлечения клиентов значительно ниже, чем у определенной торговой платформы. В сочетании с планом сотрудничества Circle с этой крупной биржей, представленным в документе S-1, можно ожидать, что Circle достигнет роста капитализации с меньшими затратами.
Консервативная оценка не учитывает рыночную дефицитность: оценка IPO Circle составляет от 4 до 5 миллиардов долларов, основанная на скорректированной чистой прибыли в 200 миллионов долларов, P/E находится в диапазоне от 20 до 25. Это близко к некоторым традиционным платежным компаниям и, похоже, отражает рыночное восприятие его "низкозростного стабильного дохода", однако эта оценочная система пока не учитывает его уникальную ценность как единственного актива стабильной монеты на фондовом рынке США, уникальные активы в специализированных сегментах обычно получают оценочное преимущество.