加密巨头从"牛市引擎"到"熊市推手"的转变

加密货币领域的一个重要机构从诞生之日起就在行业内扮演着举足轻重的角色。作为最大的加密货币管理机构之一，多年来一直通过信托基金为投资者提供合规的加密货币投资渠道。

然而，1月11日该机构的比特币信托成功转型为现货比特币ETF后，却开始造成持续的BTC抛压。截至目前，该ETF累计已流出34.5亿美元，而其他10支ETF都处于净流入状态。

这意味着该ETF成为造成目前比特币ETF整体资金流出的核心因素，短期内成为最大的抛盘来源。

曾经的加密巨鲸

自2019年起，这家机构就一直是加密世界举足轻重的明牌巨鲸。作为一家大型数字货币集团在2013年专门设立的子公司，在现货比特币ETF上市交易之前，它一直以信托基金的方式为投资者提供合规投资渠道，且超过90％的资金都来源于机构投资者和退休基金。

在今年1月11日其比特币信托转为ETF之时，管理规模(AUM)高达250亿美元，是当时最大的加密货币托管机构。

目前该机构的单一信托基金中，还包含ETH、BCH、LTC、XLM、ETC、ZEC、ZEN、SOL、BAT等，从中也可以看出这家"机构之友"的投资偏好颇为稳健，基本都是主流资产和老牌币种。

这些信托本身都是"裸多信托"，短期内只进不出。投资者出于套利目的选择入金BTC、ETH，不仅导致对应的信托规模持续增长，对现货市场而言也是绝对的利好，从供给端强势吃进对应的币种，缓冲抛压。

虽然如今该机构的比特币ETF成为饱受诟病的熊市诱因，但此前它曾被视为2020年牛市的主要推动力之一。在比特币ETF申请迟迟未获通过的背景下，该机构奠定了自身近乎唯一的合规入场渠道地位，充当了合格投资者与机构介入加密市场的中间管道，实现了投资者与ETH现货之间的弱连接状态，打通了增量场外资金直接入场的渠道。

负溢价逐步抹平

早在2023年6月关于某大型资产管理公司传出现货比特币ETF的消息后，该机构比特币信托的负溢价就开始逐步收窄。

以2023年7月1日的数据为例，该机构的比特币和以太坊信托产品负溢价几乎处于历史新低——比特币信托负溢价达30%，以太坊信托也高达30%，ETC信托的负溢价更是达到了50%以上。

而在过去大半年的ETF预期博弈中，比特币信托的负溢价一路收窄，从30%上升至如今的趋近于0，绝大部分提前布局买入的资金已经到了获利退出的时机。

从负溢价的角度看，这对曾经在一级市场以现金或是BTC、ETH的方式参与信托的私募投资者伤害很大，因为这些加密货币信托并不能直接赎回其标的资产——没有明确的退出机制，不存在赎回或减持。

投资者在6或12个月后（解锁期过后），手中解锁的信托份额在美股二级市场出售，按当时的负溢价只能是亏损。

正是因为负溢价，也有人在二级市场大量买入比特币信托。某加密借贷平台曾向一家知名对冲基金提供了约10亿美元的贷款，抵押品就是三分之二的比特币和三分之一的比特币信托。

这家对冲基金作为比特币信托的大买家，很大概率上就是赌将来信托变为ETF或是开通兑换后，负溢价扳平，自己好获得期间的收益差。

因此在此轮ETF申请热潮之前，该机构就早已在明面上积极推动其比特币、以太坊等信托产品变为ETF，以此打通资金和兑换的渠道，将负溢价扳平，以此对投资者交代。

影响何时休？

曾经的利好因素，如今却成为市场的负担。在1月11日该机构的比特币信托成功转为现货ETF之后，开始造成持续的BTC抛压：

截至发文时，该ETF单日再度流出超过6.4亿美元，创迄今为止最大的单日资金流出，转ETF后累计已流出34.5亿美元，而除该ETF外，其余10支ETF都处于净流入状态。

截至1月23日，所有现货比特币ETF的前7个交易日总成交量约190亿美元，而该ETF就占比过半，这也意味着目前ETF所带来的增量资金，整体仍处于对冲该ETF持续资金流出的阶段抛压。

当然，其中处于破产进程的某交易平台的抛售也占了很大一部分——该平台清仓出售的2200万股比特币ETF价值接近10亿美元。

总的来看，虽然该机构的比特币信托在上轮牛市是最大的发动机之一，多年来一直以信托基金的方式为投资者提供合规的加密货币投资渠道，但ETF通过后，其资金流出与抛压都有迹可寻：

该ETF 1.5%的管理费要远远高于其它家0.2%-0.9%的费用范畴。

从某种程度上讲，这在接下来一段时间会是一场明牌博弈：目前该ETF仍持有超50万枚BTC（约200亿美元），待入场的机构与资金们肯定会等合适时机，以收集筹码蚕食份额。

这也意味着未来一段时间，该ETF的抛压可能仍会压倒资金主观流入的意愿。

如今回头看，这些曾经在2020年被当作拉动场外增量资金的"牛市发动机"，在如今的大环境之下，不仅不再奏效，甚至成了一颗颗随时可能引发行业海啸的潜在风险点。

顺风时的积极因素会被放大，只有退潮时的坚持才更难能可贵。对于仍处于高速发展的行业而言，破除对巨鲸布局的执念，祛魅机构，或许会是这个特别的周期中，我们所能收获的最大经验之一。