加密巨頭從"牛市引擎"到"熊市推手"的轉變

加密貨幣領域的一個重要機構從誕生之日起就在行業內扮演着舉足輕重的角色。作爲最大的加密貨幣管理機構之一，多年來一直通過信托基金爲投資者提供合規的加密貨幣投資渠道。

然而，1月11日該機構的比特幣信托成功轉型爲現貨比特幣ETF後，卻開始造成持續的BTC拋壓。截至目前，該ETF累計已流出34.5億美元，而其他10支ETF都處於淨流入狀態。

這意味着該ETF成爲造成目前比特幣ETF整體資金流出的核心因素，短期內成爲最大的拋盤來源。

曾經的加密巨鯨

自2019年起，這家機構就一直是加密世界舉足輕重的明牌巨鯨。作爲一家大型數字貨幣集團在2013年專門設立的子公司，在現貨比特幣ETF上市交易之前，它一直以信托基金的方式爲投資者提供合規投資渠道，且超過90％的資金都來源於機構投資者和退休基金。

在今年1月11日其比特幣信托轉爲ETF之時，管理規模(AUM)高達250億美元，是當時最大的加密貨幣托管機構。

目前該機構的單一信托基金中，還包含ETH、BCH、LTC、XLM、ETC、ZEC、ZEN、SOL、BAT等，從中也可以看出這家"機構之友"的投資偏好頗爲穩健，基本都是主流資產和老牌幣種。

這些信托本身都是"裸多信托"，短期內只進不出。投資者出於套利目的選擇入金BTC、ETH，不僅導致對應的信托規模持續增長，對現貨市場而言也是絕對的利好，從供給端強勢喫進對應的幣種，緩衝拋壓。

雖然如今該機構的比特幣ETF成爲飽受詬病的熊市誘因，但此前它曾被視爲2020年牛市的主要推動力之一。在比特幣ETF申請遲遲未獲通過的背景下，該機構奠定了自身近乎唯一的合規入場渠道地位，充當了合格投資者與機構介入加密市場的中間管道，實現了投資者與ETH現貨之間的弱連接狀態，打通了增量場外資金直接入場的渠道。

負溢價逐步抹平

早在2023年6月關於某大型資產管理公司傳出現貨比特幣ETF的消息後，該機構比特幣信托的負溢價就開始逐步收窄。

以2023年7月1日的數據爲例，該機構的比特幣和以太坊信托產品負溢價幾乎處於歷史新低——比特幣信托負溢價達30%，以太坊信托也高達30%，ETC信托的負溢價更是達到了50%以上。

而在過去大半年的ETF預期博弈中，比特幣信托的負溢價一路收窄，從30%上升至如今的趨近於0，絕大部分提前布局買入的資金已經到了獲利退出的時機。

從負溢價的角度看，這對曾經在一級市場以現金或是BTC、ETH的方式參與信托的私募投資者傷害很大，因爲這些加密貨幣信托並不能直接贖回其標的資產——沒有明確的退出機制，不存在贖回或減持。

投資者在6或12個月後（解鎖期過後），手中解鎖的信托份額在美股二級市場出售，按當時的負溢價只能是虧損。

正是因爲負溢價，也有人在二級市場大量買入比特幣信托。某加密借貸平台曾向一家知名對沖基金提供了約10億美元的貸款，抵押品就是三分之二的比特幣和三分之一的比特幣信托。

這家對沖基金作爲比特幣信托的大買家，很大概率上就是賭將來信托變爲ETF或是開通兌換後，負溢價扳平，自己好獲得期間的收益差。

因此在此輪ETF申請熱潮之前，該機構就早已在明面上積極推動其比特幣、以太坊等信托產品變爲ETF，以此打通資金和兌換的渠道，將負溢價扳平，以此對投資者交代。

影響何時休？

曾經的利好因素，如今卻成爲市場的負擔。在1月11日該機構的比特幣信托成功轉爲現貨ETF之後，開始造成持續的BTC拋壓：

截至發文時，該ETF單日再度流出超過6.4億美元，創迄今爲止最大的單日資金流出，轉ETF後累計已流出34.5億美元，而除該ETF外，其餘10支ETF都處於淨流入狀態。

截至1月23日，所有現貨比特幣ETF的前7個交易日總成交量約190億美元，而該ETF就佔比過半，這也意味着目前ETF所帶來的增量資金，整體仍處於對沖該ETF持續資金流出的階段拋壓。

當然，其中處於破產進程的某交易平台的拋售也佔了很大一部分——該平台清倉出售的2200萬股比特幣ETF價值接近10億美元。

總的來看，雖然該機構的比特幣信托在上輪牛市是最大的發動機之一，多年來一直以信托基金的方式爲投資者提供合規的加密貨幣投資渠道，但ETF通過後，其資金流出與拋壓都有跡可尋：

該ETF 1.5%的管理費要遠遠高於其它家0.2%-0.9%的費用範疇。

從某種程度上講，這在接下來一段時間會是一場明牌博弈：目前該ETF仍持有超50萬枚BTC（約200億美元），待入場的機構與資金們肯定會等合適時機，以收集籌碼蠶食份額。

這也意味着未來一段時間，該ETF的拋壓可能仍會壓倒資金主觀流入的意願。

如今回頭看，這些曾經在2020年被當作拉動場外增量資金的"牛市發動機"，在如今的大環境之下，不僅不再奏效，甚至成了一顆顆隨時可能引發行業海嘯的潛在風險點。

順風時的積極因素會被放大，只有退潮時的堅持才更難能可貴。對於仍處於高速發展的行業而言，破除對巨鯨布局的執念，祛魅機構，或許會是這個特別的週期中，我們所能收獲的最大經驗之一。