加密資產財庫:以太坊財庫公司的優勢與未來

近期,加密貨幣與傳統證券的融合成爲了市場關注的焦點,其中"企業加密資產財庫"策略尤其引人注目。這一趨勢最初由某知名公司率先實施,將其打造成了一家市值超過1000億美元的企業。這類財務策略的核心邏輯在於:通過公開發行股票獲得成本較低的無抵押槓杆,而這是普通交易者難以企及的。

隨着時間推移,人們的視線已經從比特幣擴展到了以太坊領域。一些基於以太坊的財庫策略公司逐漸受到關注。那麼,以太坊財庫真的合理嗎?本質上,這些企業是在嘗試對標的資產的長期復合年增長率與自身資本成本進行套利。以太坊作爲一種稀缺的、可編程的儲備資產,在保障鏈上經濟安全方面扮演着基礎性角色。本文將闡述以太坊財庫的看漲趨勢,並爲採用這一策略的公司提供建議。

獲取流動性:財庫公司的基石

代幣和協議尋求創建財庫公司的主要原因之一,是爲代幣提供進入傳統金融流動性的途徑,特別是在加密貨幣市場中小幣種流動性下降的情況下。這些財庫策略通常通過三種方式獲取無抵押流動性:

• 可轉換債券:發行可轉換爲股票的債券籌集資金,用於購買更多資產
• 優先股:發行向投資者支付固定年度股息的優先股籌集資金
• 市價發行(ATM):直接在公開市場出售新股,爲購買資產籌集實時資金

以太坊可轉換債券的優勢

以太坊相比比特幣更高的歷史波動率和隱含波動率,是其可轉換債券的關鍵優勢。這使以太坊支持的可轉換債券對套利者和對沖基金更具吸引力,同時也讓以太坊財庫能夠以更高估值出售可轉換債券,獲得更有利的融資條件。

對可轉換債券持有者而言,更高的波動率增加了通過伽馬交易策略獲利的機會。簡言之,標的資產波動性越高,伽馬交易就越有利可圖,這讓以太坊財庫的可轉換債券相較於比特幣財庫具有明顯優勢。

然而需要注意的是,如果以太坊無法維持長期復合年增長率,標的資產的升值可能不足以支撐到期前的轉換。這種情況下,以太坊財庫公司將面臨全額償還債券的風險。相比之下,比特幣出現這種下行風險的可能性較低。

以太坊優先股發行的差異化價值

與可轉換債券不同,優先股發行主要面向固定收益資產類別。盡管某些可轉換優先股提供混合上行空間,但對許多機構投資者而言,收益率仍是首要考慮因素。這些工具的定價基於承保信用風險,即財庫公司能否可靠地支付利息。

以太坊增加了另一層價值:通過質押、再質押和借貸產生的原生收益。這種內置收益爲支付優先股股息提供了更高的確定性,理論上應能帶來更高的信用評級。與僅依賴價格升值的比特幣不同,以太坊的回報特徵結合了復合年增長率與協議層原生收益。

以太坊優先股的一個創新點在於,它可能成爲一種非定向投資工具,允許機構投資者參與網路安全,而無需承擔以太坊價格的方向性風險。隨着更多資產遷移到鏈上,機構積極支持以太坊的去中心化和安全性變得越來越重要。

以太坊財庫公司可以充當中間人,吸收方向性風險,同時爲機構提供類似固定收益的回報。某些公司發行的優先股是專爲此目的設計的鏈上固定收益質押產品。它們可以通過捆綁交易優先納入權、協議層面激勵等優勢,使其對尋求穩定收益而不承擔全部市場風險的投資者更具吸引力。

市價發行(ATM)對以太坊財庫的優勢

對於加密財庫公司而言,一個廣泛使用的估值指標是mNAV(市值與資產淨值比率)。從概念上講,mNAV的作用類似於市盈率(P/E):它反映了市場對每股資產未來增長的定價。

以太坊財庫本質上應享有更高的mNAV溢價,這得益於以太坊的原生收益機制。這些活動無需增量資本就能產生經常性"收益"或增加每股以太坊價值。相比之下,比特幣財庫公司必須依賴合成收益策略。如果沒有這些機構產品,當比特幣財庫的市場溢價接近資產淨值時,就難以證明收益的合理性。

最重要的是,mNAV具有反身性:更高的mNAV使財庫公司能夠通過市價發行更有效地籌集資金。它們以溢價發行股票,並用所得款項購買更多標的資產,從而提高每股資產價值,強化這一循環。mNAV越高,能捕獲的價值就越多,這使得市價發行對以太坊財庫公司尤其有效。

獲取資本的能力是另一個關鍵因素。流動性更深、融資能力更強的公司自然享有更高的mNAV,而市場準入有限的公司往往以折價交易。因此,mNAV通常反映了流動性溢價 - 市場對公司有效獲取更多流動性能力的信心。

財庫公司篩選思路

可以將市價發行視爲從散戶投資者籌集資本的方式,而可轉換債券和優先股則通常爲機構投資者設計。因此,成功的市價發行策略的關鍵是建立強大的散戶基礎,這往往取決於是否有一位可信且有魅力的領軍人物,以及圍繞策略的持續透明度,讓散戶投資者相信長期願景。相比之下,要成功發行可轉換債券和優先股,需要強大的機構銷售渠道以及與資本市場部門的關係。

以太坊財庫對生態系統的重要性

以太坊面臨的最大挑戰之一是驗證者和質押以太坊的中心化程度不斷提高,這主要體現在一些流動性質押協議以及中心化交易所中。以太坊財庫公司有助於平衡這一趨勢,促進驗證者去中心化。爲支持長期韌性,這些公司應將其以太坊分散到多個質押提供商,並在可能的情況下自己成爲驗證者。

以太坊財庫的競爭格局將與比特幣財庫公司有顯著差異。在比特幣生態系統中,市場已演變爲贏家通喫的格局,某公司持有的比特幣數量是第二大公司持有者的10倍以上。相比之下,以太坊財庫策略才剛剛起步。尚無任何單一實體建立主導地位,相反,多個以太財庫正在並行推出。這種沒有先發優勢的狀態不僅對網路更健康,還能培育更具競爭性和加速發展的市場環境。

估值前景

廣義上講,以太坊財庫模式可以被視爲某比特幣財庫公司與某流動性質押協議的融合,專爲傳統金融打造。與後者不同,以太坊財庫公司有潛力捕獲更大份額的資產升值,因爲它們持有標的資產,這使得該模式在價值累積方面遠更優越。

從大致估值角度來看:某流動性質押協議目前管理着約30%的總質押以太坊,隱含估值超過300億美元。我們認爲,在一個市場週期(4年)內,主要以太坊財庫公司的總規模有可能超過該協議,這得益於傳統金融資本流動的速度、深度和反射性。

作爲參考:比特幣的市值爲2.47萬億美元,而以太坊的市值爲4280億美元(相當於比特幣的17%-20%)。如果主要以太坊財庫公司的規模達到某比特幣財庫公司1200億美元估值的20%左右,這意味着其長期價值約爲240億美元。如今,它們的總估值略低於80億美元,這表明隨着以太坊財庫的成熟,仍有巨大的增長空間。

結語

加密貨幣與傳統金融通過數字資產財庫的融合代表着一場重大變革,以太坊財庫如今正成爲一股強大的力量。以太坊的獨特優勢使以太坊財庫公司具備獨特的增長潛力。它們在促進驗證者去中心化和培育競爭方面的潛力,進一步將其與比特幣財庫區分開來。將某比特幣財庫公司的資本效率與以太坊的內置收益相結合,將釋放巨大價值,並推動鏈上經濟更深入地融入傳統金融。快速擴張和日益增長的機構興趣表明,未來幾年,這將對加密貨幣和資本市場產生變革性影響。