Analisis IPO Circle: Potensi Pertumbuhan di Balik Suku Bunga Rendah
Di tahap percepatan pembersihan industri, Circle memilih untuk go public, di baliknya tersimpan sebuah cerita yang tampaknya kontradiktif namun penuh imajinasi — suku bunga bersih terus menurun, namun masih menyimpan potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, ia memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, profitabilitasnya tampak "lembut" — suku bunga bersih pada tahun 2024 hanya 9,3%. "Inefisiensi" yang tampak ini tidak berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah hilangnya bonus suku bunga tinggi dan struktur biaya distribusi yang kompleks, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diperluas dan berorientasi kepatuhan, sementara labanya secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk meningkatkan pangsa pasar dan kekuatan tawar regulasi. Artikel ini akan menggunakan perjalanan tujuh tahun Circle menuju go public sebagai benang merah, dari tata kelola perusahaan, struktur bisnis hingga model profitabilitas, untuk menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi di balik "suku bunga bersih yang rendah".
1. Tujuh Tahun Perjalanan Listing: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma Perpindahan Tiga Upaya Kapitalisasi (2018-2025)
Perjalanan listing Circle bisa disebut sebagai contoh nyata dari dinamika perang antara perusahaan crypto dan kerangka regulasi. Percobaan IPO pertama pada tahun 2018 terjadi saat periode ketidakpastian mengenai pengakuan atribut cryptocurrency oleh SEC AS. Pada saat itu, perusahaan membentuk "pembayaran + perdagangan" sebagai penggerak ganda melalui akuisisi sebuah bursa, dan berhasil mendapatkan pendanaan sebesar 110 juta USD dari beberapa lembaga. Namun, keraguan regulator tentang kepatuhan bisnis bursa dan dampak mendadak dari pasar bearish menyebabkan valuasi jatuh 75% dari 3 miliar USD menjadi 750 juta USD, yang mengungkapkan kelemahan model bisnis perusahaan crypto di tahap awal.
Upaya SPAC di tahun 2021 mencerminkan keterbatasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun merger dengan Concord Acquisition Corp dapat menghindari pemeriksaan ketat IPO tradisional, pertanyaan SEC mengenai perlakuan akuntansi stablecoin langsung mengenai inti masalah—meminta Circle untuk membuktikan bahwa USDC tidak boleh diklasifikasikan sebagai sekuritas. Tantangan regulasi ini menyebabkan transaksi gagal, namun secara tak terduga mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi kunci: melepaskan aset non-inti dan menetapkan strategi utama "stablecoin sebagai layanan". Dari saat itu hingga hari ini, Circle telah sepenuhnya terlibat dalam pembangunan kepatuhan USDC, dan secara aktif mengajukan lisensi regulasi di berbagai negara di seluruh dunia.
Pilihan IPO tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Penawaran umum di NYSE tidak hanya perlu memenuhi seluruh persyaratan pengungkapan Regulation S-K, tetapi juga harus menjalani audit pengendalian internal sesuai dengan Sarbanes-Oxley Act. Perlu dicatat bahwa dokumen S-1 untuk pertama kalinya mengungkapkan secara rinci mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui Circle Reserve Fund dari suatu perusahaan manajemen aset dalam perjanjian reverse repo semalam, dan 15% disimpan di lembaga keuangan sistemik penting seperti Bank of New York Mellon. Operasi transparan ini pada dasarnya membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, keduanya bekerja sama melalui aliansi Centre. Saat aliansi Centre didirikan pada tahun 2018, sebuah platform perdagangan memegang 50% saham, dengan model "pengeluaran teknologi untuk mendapatkan akses lalu lintas" yang membuka pasar dengan cepat. Berdasarkan dokumen IPO Circle yang diungkapkan pada tahun 2023, mereka mengakuisisi sisa 50% saham Centre Consortium dari sebuah platform perdagangan dengan nilai saham sebesar 210 juta USD, dan perjanjian bagi hasil mengenai USDC juga telah diatur ulang.
Perjanjian pembagian yang berlaku adalah ketentuan permainan dinamis. Menurut pengungkapan S-1, keduanya membagi pendapatan dari cadangan USDC dengan proporsi tertentu, di mana proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disuplai oleh suatu platform perdagangan. Dari data publik, diketahui bahwa pada tahun 2024 platform tersebut memegang sekitar 20% dari total sirkulasi USDC. Suatu platform perdagangan yang memiliki pangsa pasokan 20% mengambil sekitar 55% dari pendapatan cadangan, yang menimbulkan beberapa risiko bagi Circle: ketika USDC diperluas di luar ekosistemnya, biaya marginal akan meningkat secara non-linier.
2. Manajemen Cadangan USDC serta Struktur Kepemilikan dan Saham
2.1 Manajemen Berlapis Cadangan
Manajemen cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Kas (15%): Disimpan di Bank Mellon New York dan GSIB lainnya, digunakan untuk menghadapi penebusan yang mendesak.
Dana Cadangan (85%): Dikelola oleh perusahaan manajemen aset tertentu dalam pengelolaan Circle Reserve Fund.
Mulai tahun 2023, cadangan USDC hanya terbatas pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, dengan portofolio aset yang terutama mencakup sekuritas utang AS dengan sisa jangka waktu tidak lebih dari tiga bulan, serta repositori utang AS semalam. Rata-rata tertimbang jatuh tempo dalam dolar untuk portofolio aset tidak melebihi 60 hari, dan rata-rata tertimbang masa berlaku dalam dolar tidak melebihi 120 hari.
2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen S-1 yang diajukan ke SEC, Circle akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga lapis setelah IPO:
Saham Kelas A: Saham biasa yang diterbitkan selama proses IPO, setiap saham memiliki satu hak suara;
Saham Kelas B: Dimiliki oleh salah satu pendiri Jeremy Allaire dan Patrick Sean Neville, setiap saham memiliki lima hak suara, tetapi batas maksimum hak suara dibatasi hingga 30%, ini memastikan bahwa perusahaan meskipun sudah go public, tim pendiri inti tetap memiliki kekuasaan dalam pengambilan keputusan;
Saham Kelas C: Tidak memiliki hak suara, dapat dikonversi di bawah kondisi tertentu, memastikan struktur pemerintahan perusahaan sesuai dengan aturan Bursa Efek New York.
Struktur kepemilikan ini bertujuan untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang perusahaan, sambil memastikan tim manajemen senior memiliki kendali atas keputusan kunci.
2.3 Distribusi Kepemilikan Saham Eksekutif dan Institusi
Dokumen S-1 mengungkapkan bahwa tim eksekutif memiliki sejumlah besar saham, sementara beberapa perusahaan modal ventura dan investor institusi terkenal juga memiliki lebih dari 5% saham, dengan total pemegang institusi yang memiliki lebih dari 130 juta saham. IPO dengan valuasi 5 miliar dapat memberikan mereka imbal hasil yang signifikan.
3. Model Keuntungan dan Pemecahan Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional
Sumber Pendapatan: Pendapatan cadangan adalah sumber pendapatan inti Circle, setiap token USDC didukung oleh jumlah dolar yang setara, aset cadangan yang diinvestasikan terutama mencakup obligasi pemerintah AS jangka pendek dan perjanjian repositori, yang menghasilkan pendapatan bunga yang stabil selama periode suku bunga tinggi. Menurut data S-1, total pendapatan untuk tahun 2024 mencapai 1,68 miliar dolar AS, di mana 99% (sekitar 1,661 miliar dolar AS) berasal dari pendapatan cadangan.
Pembagian dengan mitra: Perjanjian kerjasama dengan suatu platform perdagangan menetapkan bahwa platform tersebut memperoleh 50% dari pendapatan cadangan berdasarkan jumlah USDC yang dimiliki, mengakibatkan pendapatan yang sebenarnya dimiliki oleh Circle relatif rendah, yang menurunkan kinerja laba bersih. Meskipun rasio pembagian ini membebani keuntungan, namun ini juga merupakan biaya yang diperlukan bagi Circle untuk bersama-sama membangun ekosistem dengan mitra dan mendorong penerapan luas USDC.
Pendapatan Lain: Selain bunga cadangan, Circle juga meningkatkan pendapatan melalui layanan perusahaan, bisnis USDC Mint, biaya lintas rantai, dan cara lainnya, tetapi kontribusinya kecil, hanya sebesar 15,16 juta dolar.
3.2 Paradoks kenaikan pendapatan dan penyusutan laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi permukaan terdapat penyebab struktural:
Dari multilateral menuju konsolidasi inti: Dari 2022 hingga 2024, total pendapatan Circle naik dari 772 juta dolar AS menjadi 1,676 juta dolar AS, dengan tingkat pertumbuhan tahunan gabungan mencapai 47,5%. Di antaranya, pendapatan cadangan telah menjadi sumber pendapatan paling inti perusahaan, dengan proporsi pendapatan meningkat dari 95,3% pada tahun 2022 menjadi 99,1% pada tahun 2024. Peningkatan konsentrasi ini mencerminkan keberhasilan implementasi strategi "stablecoin sebagai layanan", tetapi juga berarti ketergantungan perusahaan terhadap perubahan suku bunga makro meningkat secara signifikan.
Pengeluaran distribusi yang melonjak mempersempit ruang laba kotor: Biaya distribusi dan transaksi Circle meningkat pesat dalam tiga tahun, dari 287 juta USD pada tahun 2022 menjadi 1,01 miliar USD pada tahun 2024, dengan kenaikan mencapai 253%. Biaya ini terutama digunakan untuk penerbitan, penebusan, dan pengeluaran sistem penyelesaian pembayaran USDC. Seiring dengan meningkatnya volume peredaran USDC, pengeluaran ini juga tumbuh secara kaku.
Karena biaya jenis ini tidak dapat dikompresi secara signifikan, margin kotor Circle turun cepat dari 62,8% pada tahun 2022 menjadi 39,7% pada tahun 2024. Ini mencerminkan bahwa model stablecoin ToB mereka meskipun memiliki keuntungan skala, akan menghadapi risiko sistemik pemangkasan profit selama periode penurunan suku bunga.
Profitabilitas berhasil balik dari rugi ke untung tetapi margin melambat: Circle resmi balik dari rugi ke untung pada tahun 2023, dengan laba bersih mencapai 268 juta USD, dengan margin laba bersih 18,45%. Meskipun tren profitabilitas berlanjut pada tahun 2024, setelah dikurangi biaya operasional dan pajak, pendapatan yang dapat dibelanjakan hanya tersisa 101.251.000 USD. Ditambah dengan pendapatan non-operasional sebesar 54.416.000 USD, laba bersih menjadi 155 juta USD, tetapi margin laba bersih sudah turun menjadi 9,28%, turun sekitar setengah dibandingkan tahun sebelumnya.
Kekakuan Biaya: Hal yang patut dicatat adalah bahwa perusahaan menginvestasikan hingga 137 juta dolar AS dalam pengeluaran administratif umum (General & Administrative) pada tahun 2024, meningkat 37,1% dibandingkan tahun sebelumnya, dan mengalami pertumbuhan selama tiga tahun berturut-turut. Berdasarkan informasi yang diungkapkan dalam S-1, pengeluaran ini terutama digunakan untuk pengajuan lisensi di seluruh dunia, audit, ekspansi tim kepatuhan hukum, dan lainnya, yang mengonfirmasi biaya yang kaku akibat strategi "kepatuhan prioritas" yang diterapkan.
Secara keseluruhan, Circle pada tahun 2022 sepenuhnya melepaskan "narasi bursa", mencapai titik balik keuntungan pada tahun 2023, berhasil mempertahankan keuntungan pada tahun 2024 namun dengan laju pertumbuhan yang melambat, dan struktur keuangannya secara bertahap semakin mendekati lembaga keuangan tradisional.
Namun, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada selisih suku bunga obligasi AS dan skala perdagangan juga berarti bahwa ketika mengalami periode penurunan suku bunga atau perlambatan pertumbuhan USDC, akan langsung mempengaruhi kinerja profitnya. Di masa depan, Circle harus mencari keseimbangan yang lebih stabil antara "menurunkan biaya" dan "menambah volume" untuk mempertahankan profitabilitas yang berkelanjutan.
Kontradiksi yang mendalam terletak pada cacat model bisnis: ketika atribut USDC sebagai "aset lintas rantai" meningkat (volume transaksi on-chain 20 triliun dolar AS pada tahun 2024), efek pengganda mata uang justru melemahkan kemampuan penerbit untuk mendapatkan keuntungan. Ini mirip dengan dilema yang dihadapi oleh industri perbankan tradisional.
3.3 Potensi pertumbuhan di balik Suku Bunga bersih yang rendah
Meskipun margin laba bersih Circle terus tertekan karena biaya distribusi yang tinggi dan pengeluaran kepatuhan (margin laba bersih 2024 hanya 9,3%, turun 42% year-on-year), namun model bisnis dan data keuangannya masih menyimpan berbagai pendorong pertumbuhan.
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik:
Menurut data dari suatu platform data, hingga awal April 2025, kapitalisasi pasar USDC telah melampaui 60 miliar USD, hanya kalah dari suatu stablecoin yang mencapai 144,4 miliar USD; pada akhir 2024, pangsa pasar USDC telah naik menjadi 26%. Di sisi lain, pertumbuhan kapitalisasi pasar USDC pada tahun 2025 tetap menunjukkan momentum yang kuat. Kapitalisasi pasar USDC pada tahun 2025 telah naik 16 miliar USD. Mengingat bahwa pada tahun 2020 kapitalisasi pasarnya kurang dari 1 miliar USD, laju pertumbuhan tahunan gabungan (CAGR) dari 2020 hingga April 2025 telah mencapai 89,7%. Bahkan jika pertumbuhan USDC melambat dalam sisa 8 bulan, kapitalisasi pasarnya masih diharapkan mencapai 90 miliar USD pada akhir tahun, dan CAGR juga akan meningkat menjadi 160,5%. Meskipun pendapatan cadangan sangat sensitif terhadap Suku Bunga, tetapi Suku Bunga yang rendah dapat merangsang permintaan USDC, ekspansi skala yang kuat dapat sebagian mengimbangi risiko penurunan Suku Bunga.
Optimalisasi struktural biaya distribusi: Meskipun pada tahun 2024 membayar komisi tinggi kepada suatu platform perdagangan, biaya ini memiliki hubungan non-linear dengan pertumbuhan volume. Misalnya, kerjasama dengan suatu bursa besar hanya membayar biaya sekali sebesar 60,25 juta USD, yang mendorong pasokan USDC di platformnya dari 1 miliar menjadi 4 miliar USD, dengan biaya akuisisi pelanggan per unit yang jauh lebih rendah dibandingkan dengan suatu platform perdagangan. Mengacu pada dokumen S-1, rencana kerjasama Circle dengan bursa besar tersebut, kita dapat mengharapkan Circle mencapai pertumbuhan nilai pasar dengan biaya yang lebih rendah.
Penilaian konservatif belum mempertimbangkan kelangkaan pasar: Penilaian IPO Circle berada di antara 4-5 miliar USD, berdasarkan perhitungan laba bersih yang disesuaikan sebesar 200 juta USD, P/E berada di antara 20~25x. Ini mirip dengan beberapa perusahaan pembayaran tradisional, tampaknya mencerminkan pasar terhadap "pertumbuhan rendah yang stabil". Namun, kerangka penilaian ini belum sepenuhnya memperhitungkan nilai kelangkaannya sebagai satu-satunya aset stablecoin murni di pasar saham AS, di mana aset unik di segmen yang terperinci biasanya menikmati premium penilaian.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
16 Suka
Hadiah
16
5
Bagikan
Komentar
0/400
ConsensusDissenter
· 08-03 03:47
Apa artinya profit, regulasi adalah segalanya.
Lihat AsliBalas0
TrustlessMaximalist
· 08-03 03:46
Baru 9,3% sudah上市? Stabil tidak ya?
Lihat AsliBalas0
token_therapist
· 08-03 03:38
Kepatuhan agak menghabiskan biaya ya
Lihat AsliBalas0
VirtualRichDream
· 08-03 03:29
Dapat sedikit ingin go public? Juga ingin Kupon Klip, kan!
Analisis IPO Circle: Potensi pertumbuhan stablecoin di balik margin laba bersih yang rendah
Analisis IPO Circle: Potensi Pertumbuhan di Balik Suku Bunga Rendah
Di tahap percepatan pembersihan industri, Circle memilih untuk go public, di baliknya tersimpan sebuah cerita yang tampaknya kontradiktif namun penuh imajinasi — suku bunga bersih terus menurun, namun masih menyimpan potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, ia memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, profitabilitasnya tampak "lembut" — suku bunga bersih pada tahun 2024 hanya 9,3%. "Inefisiensi" yang tampak ini tidak berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah hilangnya bonus suku bunga tinggi dan struktur biaya distribusi yang kompleks, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diperluas dan berorientasi kepatuhan, sementara labanya secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk meningkatkan pangsa pasar dan kekuatan tawar regulasi. Artikel ini akan menggunakan perjalanan tujuh tahun Circle menuju go public sebagai benang merah, dari tata kelola perusahaan, struktur bisnis hingga model profitabilitas, untuk menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi di balik "suku bunga bersih yang rendah".
1. Tujuh Tahun Perjalanan Listing: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma Perpindahan Tiga Upaya Kapitalisasi (2018-2025)
Perjalanan listing Circle bisa disebut sebagai contoh nyata dari dinamika perang antara perusahaan crypto dan kerangka regulasi. Percobaan IPO pertama pada tahun 2018 terjadi saat periode ketidakpastian mengenai pengakuan atribut cryptocurrency oleh SEC AS. Pada saat itu, perusahaan membentuk "pembayaran + perdagangan" sebagai penggerak ganda melalui akuisisi sebuah bursa, dan berhasil mendapatkan pendanaan sebesar 110 juta USD dari beberapa lembaga. Namun, keraguan regulator tentang kepatuhan bisnis bursa dan dampak mendadak dari pasar bearish menyebabkan valuasi jatuh 75% dari 3 miliar USD menjadi 750 juta USD, yang mengungkapkan kelemahan model bisnis perusahaan crypto di tahap awal.
Upaya SPAC di tahun 2021 mencerminkan keterbatasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun merger dengan Concord Acquisition Corp dapat menghindari pemeriksaan ketat IPO tradisional, pertanyaan SEC mengenai perlakuan akuntansi stablecoin langsung mengenai inti masalah—meminta Circle untuk membuktikan bahwa USDC tidak boleh diklasifikasikan sebagai sekuritas. Tantangan regulasi ini menyebabkan transaksi gagal, namun secara tak terduga mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi kunci: melepaskan aset non-inti dan menetapkan strategi utama "stablecoin sebagai layanan". Dari saat itu hingga hari ini, Circle telah sepenuhnya terlibat dalam pembangunan kepatuhan USDC, dan secara aktif mengajukan lisensi regulasi di berbagai negara di seluruh dunia.
Pilihan IPO tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Penawaran umum di NYSE tidak hanya perlu memenuhi seluruh persyaratan pengungkapan Regulation S-K, tetapi juga harus menjalani audit pengendalian internal sesuai dengan Sarbanes-Oxley Act. Perlu dicatat bahwa dokumen S-1 untuk pertama kalinya mengungkapkan secara rinci mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui Circle Reserve Fund dari suatu perusahaan manajemen aset dalam perjanjian reverse repo semalam, dan 15% disimpan di lembaga keuangan sistemik penting seperti Bank of New York Mellon. Operasi transparan ini pada dasarnya membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, keduanya bekerja sama melalui aliansi Centre. Saat aliansi Centre didirikan pada tahun 2018, sebuah platform perdagangan memegang 50% saham, dengan model "pengeluaran teknologi untuk mendapatkan akses lalu lintas" yang membuka pasar dengan cepat. Berdasarkan dokumen IPO Circle yang diungkapkan pada tahun 2023, mereka mengakuisisi sisa 50% saham Centre Consortium dari sebuah platform perdagangan dengan nilai saham sebesar 210 juta USD, dan perjanjian bagi hasil mengenai USDC juga telah diatur ulang.
Perjanjian pembagian yang berlaku adalah ketentuan permainan dinamis. Menurut pengungkapan S-1, keduanya membagi pendapatan dari cadangan USDC dengan proporsi tertentu, di mana proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disuplai oleh suatu platform perdagangan. Dari data publik, diketahui bahwa pada tahun 2024 platform tersebut memegang sekitar 20% dari total sirkulasi USDC. Suatu platform perdagangan yang memiliki pangsa pasokan 20% mengambil sekitar 55% dari pendapatan cadangan, yang menimbulkan beberapa risiko bagi Circle: ketika USDC diperluas di luar ekosistemnya, biaya marginal akan meningkat secara non-linier.
2. Manajemen Cadangan USDC serta Struktur Kepemilikan dan Saham
2.1 Manajemen Berlapis Cadangan
Manajemen cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Mulai tahun 2023, cadangan USDC hanya terbatas pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, dengan portofolio aset yang terutama mencakup sekuritas utang AS dengan sisa jangka waktu tidak lebih dari tiga bulan, serta repositori utang AS semalam. Rata-rata tertimbang jatuh tempo dalam dolar untuk portofolio aset tidak melebihi 60 hari, dan rata-rata tertimbang masa berlaku dalam dolar tidak melebihi 120 hari.
2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen S-1 yang diajukan ke SEC, Circle akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga lapis setelah IPO:
Struktur kepemilikan ini bertujuan untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang perusahaan, sambil memastikan tim manajemen senior memiliki kendali atas keputusan kunci.
2.3 Distribusi Kepemilikan Saham Eksekutif dan Institusi
Dokumen S-1 mengungkapkan bahwa tim eksekutif memiliki sejumlah besar saham, sementara beberapa perusahaan modal ventura dan investor institusi terkenal juga memiliki lebih dari 5% saham, dengan total pemegang institusi yang memiliki lebih dari 130 juta saham. IPO dengan valuasi 5 miliar dapat memberikan mereka imbal hasil yang signifikan.
3. Model Keuntungan dan Pemecahan Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional
3.2 Paradoks kenaikan pendapatan dan penyusutan laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi permukaan terdapat penyebab struktural:
Secara keseluruhan, Circle pada tahun 2022 sepenuhnya melepaskan "narasi bursa", mencapai titik balik keuntungan pada tahun 2023, berhasil mempertahankan keuntungan pada tahun 2024 namun dengan laju pertumbuhan yang melambat, dan struktur keuangannya secara bertahap semakin mendekati lembaga keuangan tradisional.
Namun, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada selisih suku bunga obligasi AS dan skala perdagangan juga berarti bahwa ketika mengalami periode penurunan suku bunga atau perlambatan pertumbuhan USDC, akan langsung mempengaruhi kinerja profitnya. Di masa depan, Circle harus mencari keseimbangan yang lebih stabil antara "menurunkan biaya" dan "menambah volume" untuk mempertahankan profitabilitas yang berkelanjutan.
Kontradiksi yang mendalam terletak pada cacat model bisnis: ketika atribut USDC sebagai "aset lintas rantai" meningkat (volume transaksi on-chain 20 triliun dolar AS pada tahun 2024), efek pengganda mata uang justru melemahkan kemampuan penerbit untuk mendapatkan keuntungan. Ini mirip dengan dilema yang dihadapi oleh industri perbankan tradisional.
3.3 Potensi pertumbuhan di balik Suku Bunga bersih yang rendah
Meskipun margin laba bersih Circle terus tertekan karena biaya distribusi yang tinggi dan pengeluaran kepatuhan (margin laba bersih 2024 hanya 9,3%, turun 42% year-on-year), namun model bisnis dan data keuangannya masih menyimpan berbagai pendorong pertumbuhan.
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik:
Menurut data dari suatu platform data, hingga awal April 2025, kapitalisasi pasar USDC telah melampaui 60 miliar USD, hanya kalah dari suatu stablecoin yang mencapai 144,4 miliar USD; pada akhir 2024, pangsa pasar USDC telah naik menjadi 26%. Di sisi lain, pertumbuhan kapitalisasi pasar USDC pada tahun 2025 tetap menunjukkan momentum yang kuat. Kapitalisasi pasar USDC pada tahun 2025 telah naik 16 miliar USD. Mengingat bahwa pada tahun 2020 kapitalisasi pasarnya kurang dari 1 miliar USD, laju pertumbuhan tahunan gabungan (CAGR) dari 2020 hingga April 2025 telah mencapai 89,7%. Bahkan jika pertumbuhan USDC melambat dalam sisa 8 bulan, kapitalisasi pasarnya masih diharapkan mencapai 90 miliar USD pada akhir tahun, dan CAGR juga akan meningkat menjadi 160,5%. Meskipun pendapatan cadangan sangat sensitif terhadap Suku Bunga, tetapi Suku Bunga yang rendah dapat merangsang permintaan USDC, ekspansi skala yang kuat dapat sebagian mengimbangi risiko penurunan Suku Bunga.
Optimalisasi struktural biaya distribusi: Meskipun pada tahun 2024 membayar komisi tinggi kepada suatu platform perdagangan, biaya ini memiliki hubungan non-linear dengan pertumbuhan volume. Misalnya, kerjasama dengan suatu bursa besar hanya membayar biaya sekali sebesar 60,25 juta USD, yang mendorong pasokan USDC di platformnya dari 1 miliar menjadi 4 miliar USD, dengan biaya akuisisi pelanggan per unit yang jauh lebih rendah dibandingkan dengan suatu platform perdagangan. Mengacu pada dokumen S-1, rencana kerjasama Circle dengan bursa besar tersebut, kita dapat mengharapkan Circle mencapai pertumbuhan nilai pasar dengan biaya yang lebih rendah.
Penilaian konservatif belum mempertimbangkan kelangkaan pasar: Penilaian IPO Circle berada di antara 4-5 miliar USD, berdasarkan perhitungan laba bersih yang disesuaikan sebesar 200 juta USD, P/E berada di antara 20~25x. Ini mirip dengan beberapa perusahaan pembayaran tradisional, tampaknya mencerminkan pasar terhadap "pertumbuhan rendah yang stabil". Namun, kerangka penilaian ini belum sepenuhnya memperhitungkan nilai kelangkaannya sebagai satu-satunya aset stablecoin murni di pasar saham AS, di mana aset unik di segmen yang terperinci biasanya menikmati premium penilaian.